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白糖期货何时再次盛开美丽的花朵?

4月份中下旬国内白糖市场的表现是对“心里的花开了”生动的诠释。花开也灿烂,花谢也零落,我们认为没有无缘无故的花开,也没有无缘无故的花谢,那朵开了又谢的花已经在人们的心里扎下了根,待到水到渠成时,就是那朵花再次盛开的时候。

4月份中下旬国内白糖市场的表现是对“心里的花开了”生动的诠释。花开也灿烂,花谢也零落,我们认为没有无缘无故的花开,也没有无缘无故的花谢,那朵开了又谢的花已经在人们的心里扎下了根,待到水到渠成时,就是那朵花再次盛开的时候。

宏观预期转好以及白糖安全边际较高是引发资金在4月中旬拉涨国内白糖期货价格的主要原因,而宏观转向引发市场情绪跌宕,资金退潮导致糖价跌回前低。宏观预期转好传导至糖价主要有两条线:一条是基于市场风险偏好提升,另一条是基于市场通胀预期提升,宏观预期对糖价的影响偏短期。白糖安全边际较高主要体现在国际糖价处在历史低位、跌破成本线的深度和持续的时间较长,安全边际较高对糖价的影响偏中长期。短期观点长期化导致的预期偏差是引发4月份中下旬国内糖价上演过山车行情的主要原因。

1. 宏观预期转好是前期资金做多的原动力

市场风险偏好提升。2019年一季度,宏观经济数据转好,市场风险偏好提升。从社融增速来看,截至2019年3月底,社会融资规模存量同比增加10.64%,较18年底回升0.86个百分点,社融增速见底回升的迹象明显。从PMI的角度来看,2019年1月新订单提前见底,2—3月PMI全面见底回升,宏观经济数据向好发展趋势逐步确立。经济数据转好带来市场风险偏好提升,2019年一季度,上证指数上涨24%,监控中心商品期货指数上涨5%,商品价格走势与股票指数走势同步性提高。

市场通胀预期提升。非瘟给生猪养殖行业带来前所未有的挑战,生猪存栏快速下降,猪肉价格大幅上涨引发市场通胀预期升温。2019年一季度,产区价格率先见底,与1月份的最低点相比,吉林白条猪肉价格上涨51%至18.61元/公斤,产区价格上涨逐步传导至销区,北京、江苏以及广东猪肉价格上涨34%、23%以及30%。从CPI的角度来看,2月份CPI见底,3月份食品价格同比提高4.10%、环比提到3.40个百分点,3月份非食品价格环比仅提高0.1个百分点,食品价格上涨带动CPI上行。

猪肉股价先行,糖业股价跃跃欲试。2019年一季度农林牧渔板块上涨48%,大幅跑赢大盘。虽然生猪养殖企业盈利情况尚未兑现,但是由于非瘟引发的“超级猪周期”已经深入人心,猪肉股领涨,高弹性的正邦科技涨幅一度接近5倍。“糖周期”同样引人入胜,国内食糖市场5—6年一个周期的规律在过去20多年里从未失约,现阶段国内糖价处于新周期的起点,糖业股价跃跃欲试。南宁糖业股价19年1季度上涨30%,二季度至今继续涨13%,追平农林牧渔板块的整体涨幅。

2.白糖安全边际较高是前期资金确定做多标的的关键指标

国际糖价处于历史低位、跌破成本线的深度和持续的时间较长。2006年以来,纽约原糖价格均在10美分/磅附近见底,本轮价格在10美分/磅见底回升后,从价格水平来看,意味着国际糖价底部基本确立,未来糖价上涨只是时间和空间问题。15美分/磅一直被视为国际糖价牛熊转换的关键价格,主要是因为这一价格在全球最有效率的生产国的农民的成本线附近。糖价处于成本线之下,市场进入到低价去产能阶段,价格在成本线之下运行的时间越长,意味着去产能的效果越彻底。本轮纽约原糖价格在15美分/磅之下运行了22个月,为十年来历时最长的一次,而上一轮糖价在15美分/磅之下仅运行了16个月。

国内糖价处于牛熊周期拐点。从国内糖价的周期来看,国内糖价的牛市和熊市一般历时2—3年,如果认为糖价已经在18年12月底见底,意味着本轮下跌历时25个月,现在就处于牛市的初始阶段。如果认为国内糖价仍处于熊市,意味着未来糖价将会出现比4700元/吨更低的低点,介于SR1909合约价格已经在1—2月份从4700元/吨上涨至5200元/吨,市场更倾向于认为牛市来临。从糖厂亏损幅度来看,糖价往往在糖厂亏损10%以上的水平历时12个月后见底,本轮糖价无论是时间和空间上均满足上述条件。

3.宏观转向导致糖价下跌

419政治局会议定调,宏观转向确立。市场对于419政治局会议解读差异巨大,但是从其后资本市场的表现来看,显然市场已经默认了宏观转向的判断。2018年四季度,为了稳定国内经济,政策上出台了包含减税等在内的一系列积极宽松的财政与货币政策。2019年一季度,国内宏观数据见底回升,市场风险偏好提升,股票价格与商品价格同步上涨。419政治局会议认为一季度国内经济运行总体平稳、好于预期、开局良好,不再提6个“稳”,重提“结构性去杠杆”,强调货币政策要松紧适度,意味着宏观政策阶段性转向确立。

糖价起于宏观,止于宏观。419政治局会议后,国内A股见顶,叠加中美贸易磋商不及预期等因素影响,上证指数回调12%,商品期货价格回调3%,白糖期货价格跌回前低。从上证指数与白糖期货价格走势对比来看,上证指数上涨对白糖期货价格的带动作用明显,而下跌时也基本步调一致。从南宁糖业股价与白糖期货价格走势对比来看,南宁糖业股价略微领先于白糖期货价格,但是两者走势惊人的一致,市场情绪对于两者价格的影响表现得淋漓尽致。

4.何日花再开?

为什么说4月份国内糖价上涨只是因为心里的花开了?从基本面的角度来看,4月上旬国内白糖期货价格上涨期间,纽约原糖价格窄幅震荡,国内白糖基差由正转负,表明现货价格只是被动跟随期货价格上涨而上涨。在糖价上涨至高位后,SR905合约基差甚至上涨至阶段性高点,在同样表明市场交易的只是预期,现货市场并没有本质上的改善。从市场交易的角度来看,白糖期货价格表现为增仓放量上涨、减仓缩量下跌,价格高点对应持仓量与成交量的顶峰,价格低点对应持仓量与成交量的低谷,表明市场可能只是交易筹码自身。

国内糖价往上的内生动力不足。2018/2019榨季,预计国内食糖商业供应量同比增加200万吨至1430万吨(含拍卖量80万吨),消费量为1500万吨,供应短缺量仅剩70万吨。考虑到走私的压力仍在,预计2018/2019榨季国内食糖市场供应略微过剩,期末商业库存同比将微增,糖价往上的内生动力不足。同时,由于贸易救济政策将在2020年5月22日到期,配额外进口关税下调的预期也对国内价格的远端有压制作用。

国际糖价决定了未来国内糖价的大趋势。虽然国内糖价往上的内生动力不足,但是一旦原糖价格上涨,国内价格就可以跟随配额外进口成本上升而上涨。2018/2019榨季,ISO预计全球食糖供应过剩64万吨,全球食糖期末库存将创历史新高,意味着短期国际糖价仍需要维持低价状态以驱使市场去库。2019/2020榨季,ISO预计全球食糖市场供应短缺200万吨,国际糖价上涨预期浓厚,国际糖价上涨将带动国内糖价走高。

国际糖价上涨只是时间和空间问题。2019/2020榨季,建立在印度食糖产量仍维持在高位、巴西制糖用蔗比例由35%提高至38—40%的基础上,市场预计全球食糖仍将供给短缺200—400万吨,但是由于巴西糖醇比仍处于低位,巴西糖厂将制糖用蔗比例提高的能动性不强,为了刺激巴西糖厂提高制糖用蔗比例,国际糖价阶段性上涨至乙醇折糖价之上的概率大增。纽约原糖价格处于15美分/磅以下时,全球食糖去产能的动力增强,部分主产国已经将2019/2020榨季种植面积进行了下调,而全球最有效率的生产国农民的生产成本在15—16美分/磅附近,纽约原糖价格上涨至15美分/磅也不一定会引发上游产能的扩张。当印度剩余的补贴出口量被消化以后,20.5美分以下印度糖在无出口补贴的情况下无法出口,纽约原糖价格上行的空间也将就此被打开。

何日花再开?国际市场方面,我们认为全球食糖市场供给侧正在逐渐改善,纽约原糖价格底部已现,熊转牛格局明确。2019/2020榨季种植面积、巴西糖醇比调整、印度出口补贴配额使用情况等将成为国际糖价上涨的重要催化剂,而印度季风雨超预期将增加纽约原糖价格的弹性。国内市场方面,宏观转向令心里的花开了又谢,但是待到国际糖价上涨时,配额外进口成本上升将带动国内价格上涨,那朵心里之花将再次盛开。

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商品期货 持仓 做多 编辑:小马

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